觀點小結(jié)

• 上周倫敦金現(xiàn)貨價格進一步上漲，創(chuàng)下$2431.8/oz的歷史新高，整周上漲0.59%。黃金價格進入上漲通道后，無視美國3月CPI數(shù)字的意外上升以及聯(lián)儲官員們的鷹派吹風，僅對中東地區(qū)局勢潛在升級頗為敏感�？疾旖�(jīng)通脹調(diào)整后的金價發(fā)現(xiàn)，當前位置已經(jīng)突破2020年那輪的高點，接下來的兩個高位分別是在2012年與1980年。按照當前的通脹水平，倫敦現(xiàn)貨黃金的價格上限能達到$2587/oz。與1980年代和2012年代兩輪金價大漲不同的是，此次僅有通脹預期邏輯支持，美元指數(shù)邏輯與實際利率邏輯并不配合，但是央行購金又帶來了新的流動性，不排除本次能有突破前高的可能。

• 美國債務問題是引發(fā)中長期通脹預期抬升的一大原因。當前美國債務的問題存在于1）2020年疫情后美國債務水平又上臺階，且在經(jīng)濟基本面尚未衰退的情況下，財政赤字表現(xiàn)惡化。截止2024年4月最新數(shù)據(jù)，未償還國債總額高達34.5萬億，占GDP的98%左右；2）2025年有2.58萬億附息國債面臨展期問題，這些債券大部分是疫情前低息融資的，當下展期面臨高利率的問題。根據(jù)美國國會預算辦公室（CBO）的預測，未來10年債務中一半都由利息支出貢獻。

海外主要利率

年內(nèi)降息幅度僅46.5bps，為近一年最低水平

• 上周加息預期曲線繼續(xù)上移，2024年全年的降息預期被收斂至46.5bps，為近一年來最低水平。市場對美聯(lián)儲今年降息時點和次數(shù)的押注變成從9月份開始、僅降2次。造成降息預期幅度一周收斂近20bps的原因在于1）3月CPI公布值意外上升，3月核心CPI環(huán)比增速0.4%（預期0.3%）、同比增速3.8%（預期3.7%），已連續(xù)三個月超預期。通脹韌性由核心服務和住宅項貢獻、核心商品再一次為通縮提供順風；2）一系列聯(lián)儲官員（波士頓聯(lián)儲行長柯林斯、舊金山聯(lián)儲行長達利、亞特蘭大聯(lián)儲行長博斯蒂克等）強調(diào)并不急于降低利率，他們指出通脹仍在上升、勞動力市場也很強勁。

各期限美國國債拍賣結(jié)果疲軟

• 上周長短端利率均上行超過10bps，尤其是10yr UST上行至去年11月以來的最高水平。至上周五，10yr UST上行12.9bps至4.529%、2yr UST上行14.3bps至4.894%。上周的各期限國債拍賣結(jié)果不容樂觀，3yr、10yr和30yr拍賣的中標收益率均高于預發(fā)行收益率，30yr更是為去年11月以來首次出現(xiàn)拍賣疲軟的情況，顯示出最近幾個月的通脹上漲與勞動力市場強勁令投資者對利率走勢產(chǎn)生懷疑。

• 值得注意的是，即使市場已經(jīng)大幅上修了未來的利率路徑，期限溢價從去年四季度回落以來尚未發(fā)生明顯變動。

ONRRP需求量企穩(wěn)

• 上周ONRRP的使用量降至4073億美元，較前周減少310億美元，隨著T-bills的供應量下降，市場對ONRRP的需求已經(jīng)逐漸企穩(wěn)反彈。

• 上周三美聯(lián)儲準備金余額升至3.6萬億美元，較前一周小幅增加。

JPM國債凈多頭情緒從去年11月以來連續(xù)回落

• 截止4.9的數(shù)據(jù)，美債利率持倉分化，2年期UST期貨非商業(yè)凈持倉空頭增加11716手至946290手；10年期UST期貨非商業(yè)凈持倉空頭減少63072手至506885手。

• JPM國債凈多頭投資者情緒繼續(xù)回落，降至2023年4月同期水平。

美國實際利率

• 5年期和10年期TIPS收益率上行，5年期TIPS收益率于周五收于2.07%，較前周上行14bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.11%，較前周上行9bps。

美元指數(shù)與流動性

美元指數(shù)主要成分

• 上周美元指數(shù)與黃金價格同向變動，黃金上漲0.59%，美元指數(shù)上漲1.65%，兩者滾動相關(guān)性走低。

• 美元指數(shù)上漲一方面來自歐央行發(fā)出明確信號，鑒于通脹降溫考慮6月份啟動降息，寬松幅度超過美聯(lián)儲；另一方面來自于美國3月CPI的意外上漲。

美元指數(shù)持倉

• 截止4.9，美元指數(shù)總持倉增加，非商業(yè)多頭持倉環(huán)比增加3052張至2.67萬張，非商業(yè)空頭持倉環(huán)比增加2298張至2.79萬張，多頭力量主導；從持倉占比來看，非商業(yè)多頭持倉占比為66%，較上周增加，空頭持倉占比為69%，較上周增加。

離岸美元流動性

• 上周日元3個月Basis Swap與歐元3個月Basis Swap環(huán)比下降，離岸美元流動性融資成本走高。與VIX指數(shù)飆升相呼應。

通脹高頻指標

通脹預期

• 上周銅金比降至3.92，銅價漲幅多于金價，顯示全球總需求動能邊際下降。

比價與波動率

黃金各類比價

• 金銀比震蕩走低，主要因為上周黃金上漲幅度小于白銀；金銅比小幅走低，主要因為上周黃金上漲幅度小于銅;金油比環(huán)比走高，主要因為布油下跌、黃金上漲。

黃金與主要資產(chǎn)相關(guān)性

• 從滾動相關(guān)性的角度來看，黃金與美元指數(shù)相關(guān)性走低、銅相關(guān)性走高、與原油相關(guān)性走高。

價差與比價

• 上周黃金、白銀內(nèi)外價差全周上升，內(nèi)盤看漲預期濃厚。

庫存、持倉

黃金白銀庫存

• 庫存方面，上周COMEX黃金庫存為1758.22萬盎司，環(huán)比下降19萬盎司，COMEX白銀庫存增加至29175萬盎司，環(huán)比增加224.2萬盎司；上周SHFE黃金庫存約為3.1噸，環(huán)比持平，SHFE白銀庫存環(huán)比下降30噸至1005噸。

黃金白銀ETF持倉

• SPDR黃金ETF持倉環(huán)比增加0.31噸至826.72噸，目前持倉規(guī)模位于10年來中位數(shù)偏低附近；

• SLV白銀ETF持倉環(huán)比減少231.8噸至13496.7噸，目前處于中位偏高水平。

COMEX黃金持倉（滯后一周）

• 截止4.9，COMEX黃金總持倉增加5169手至50.5萬手，其中非商業(yè)多頭持倉減少1600手至27.9萬手，空頭持倉增加3231手至7.7萬手，顯示黃金配置的空頭力量增加；

• 持倉占比方面，非商業(yè)多頭持倉減少至55%附近，非商業(yè)空頭持倉占比增至15%附近。