本報告完成時間  | 2024年04月14日

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　　隨棕櫚油齋月題材結束，在棕櫚油轉弱帶動下，本周油脂收出久違的大陰線。國內(nèi)棕櫚油需求大降令其短期庫存不降反升，多頭接近月意愿明顯降低，資金從05繼續(xù)向09進行移倉，帶來P59價差的顯著回落。在對產(chǎn)量恢復的預期中，開齋節(jié)后產(chǎn)地棕櫚油報價松動，周五國內(nèi)采購8條9月棕櫚油，這對09P上漲動能帶來明顯制約。

　　周五凌晨的USDA月報中性偏空， CBOT大豆繼續(xù)承壓于1200美分下方。報告下調(diào)美豆23/24年度出口預估至17億蒲但未上調(diào)壓榨預估，導致美豆結轉庫存超預期升至3.4億蒲。此外，USDA并未如預期般調(diào)整南美大豆產(chǎn)量預估，而原本市場預期巴西產(chǎn)量調(diào)降幅度將高于阿根廷產(chǎn)量調(diào)增幅度。

　　從基本面來看，當前油脂上漲動能已有所匱乏，近期存在滯漲回落的風險。然而，短期地緣政治對價格的潛在擾動仍需關注。周五華爾街日報的一篇標題為“預計未來兩天伊朗將襲擊以色列”的文章挑動交易員神經(jīng)，空頭回補一度引發(fā)周五晚間美元、黃金、原油及大宗商品大幅上漲。雖然后半夜黃金、原油及美股大幅回落，但周日凌晨伊朗正式對以色列發(fā)動無人機和導彈襲擊，后以色列宣布對伊朗襲擊作出前所未有的反應，需提防巴以沖突升級帶來的單邊上漲風險，可關注遠月油脂間價差修復及油粕比階段性回落的機會。

　　一、齋月題材炒作結束，棕櫚油續(xù)漲動能減弱

　　去年11月開啟的季節(jié)性減產(chǎn)，疊加去年底至今年初的洪澇，以及今年3-4月的齋月擾動，產(chǎn)地棕櫚油偏差的產(chǎn)量表現(xiàn)帶來棕櫚油的連續(xù)去庫，這對產(chǎn)地棕櫚油報價帶來顯著支撐。產(chǎn)地強勢報價通過進口利潤持續(xù)倒掛向國內(nèi)進一步傳導，近月供應偏緊極大提振了過去兩個月的棕櫚油走勢，并帶動油脂價格從年前低位反彈。

　　然而，在價格經(jīng)歷如此幅度的上漲后，市場已大部分消化國內(nèi)外持續(xù)去庫帶來的近月供應偏緊利好，在國內(nèi)外棕櫚油需求大幅坍塌的背景下，隨著齋月對棕櫚油生產(chǎn)的沖擊消退且季節(jié)性增產(chǎn)期到來，供給邊際好轉削弱棕櫚油價格強勢基礎，開齋節(jié)后產(chǎn)地尤其是遠月報價出現(xiàn)明顯松動，國內(nèi)遠月買船增長削弱09棕櫚油上漲動能。

　　在倒掛的現(xiàn)貨豆棕價差下，國內(nèi)棕櫚油需求被壓縮至剛性，這大幅減緩了棕櫚油繼續(xù)去庫的動能。當前國內(nèi)4-5月棕櫚油商業(yè)買船小超30萬噸，已高于相應時期棕櫚油剛需水平，我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至4月5日，國內(nèi)棕櫚油庫存小增3.13萬噸至56.1萬噸，國內(nèi)棕櫚油庫存的不降反升帶來多頭資金接貨意愿的顯著降低。棕櫚油05合約持倉大幅回落，背后代表的即是資金繼續(xù)逼空意愿的大幅下降。

　　然而，較高的P59價差仍令多頭向遠月移倉具備一定優(yōu)勢，近期棕櫚油09合約持倉迅速升至歷史同期高位。盡管如此，我們認為盤面貼水、進口利潤倒掛及低庫存帶來的09棕櫚油做多基礎并不太牢靠，后期產(chǎn)地的產(chǎn)量、庫存恢復及報價松動情況才是真正影響棕櫚油后期走勢的核心因素。

　　當前市場已基本消化馬棕3月末庫存進一步走低至180萬噸下方的利好，開齋節(jié)后產(chǎn)地棕櫚油報價已出現(xiàn)明顯松動。若MPOB月報未能給出超預期的利好，或是馬棕產(chǎn)量呈現(xiàn)出好于預期的表現(xiàn)，均可能引發(fā)產(chǎn)地報價的進一步松動，并通過國內(nèi)進口利潤窗口開啟向國內(nèi)傳導，屆時國內(nèi)棕櫚油低庫存、進口利潤虧損、盤面高貼水的做多基礎均可能面臨轉折。本周我們已經(jīng)看到9月棕櫚油進口利潤大幅改善及大量新增買船的發(fā)生，若后期產(chǎn)地產(chǎn)量繼續(xù)恢復并帶動報價繼續(xù)回落，則棕櫚油09合約的做多基礎則將受到顯著動搖。

　　二、USDA月報未帶來利好，短中期豆油上漲動能不足

　　就在棕櫚油續(xù)漲動能不足的同時，我們預期豆類市場的乏善可陳令豆油難以形成輪動上漲的效果。

　　本周五凌晨的USDA 4月報告中性偏空， CBOT大豆繼續(xù)承壓于1200美分下方。報告下調(diào)美豆23/24年度出口預估至17億蒲但未上調(diào)壓榨預估，導致美豆結轉庫存超預期升至3.4億蒲。此外，USDA并未如預期般調(diào)整南美大豆產(chǎn)量預估，而原本市場預期巴西產(chǎn)量調(diào)降幅度將高于阿根廷產(chǎn)量調(diào)增幅度。

　　春節(jié)以來，南美大豆升貼水從低位顯著反彈，但相較美豆報價仍具備一定優(yōu)勢，這帶來美豆23/24年度出口銷售進度的持續(xù)偏慢，USDA因而在4月報告中調(diào)降出口目標至17億蒲。截至2024年4月4日，美豆當前市場年度累計出口及未裝船量4085萬噸，較去年同期落后928萬噸，仍高于出口目標794萬噸的調(diào)降幅度，或導致后期美豆出口目標的進一步下調(diào)。

　　相比之下，美豆壓榨表現(xiàn)較好，去年9月至今年2月期間，NOPA會員單位大豆壓榨量同比增長6.5%，高于美國農(nóng)業(yè)部4%的年度增長目標，帶來后期壓榨目標的潛在上調(diào)。綜合來看，美豆23/24年度出口存在調(diào)降但壓榨存在調(diào)增預期，結轉庫存落在3億蒲上方概率較高，對應偏寬松的供需格局，這繼續(xù)制約CBOT大豆短中期表現(xiàn)。

　　雖然在美國作物總種植面積下滑及6-8月太平洋有60%以上概率轉向拉尼娜的背景下，后期美豆24/25年度的種植面積及單產(chǎn)存在炒作機會，但在當前美豆處于消息真空期的時點，CBOT大豆在短中期暫難覓得上漲動能。而在阿根廷豐產(chǎn)的新作大豆逐步上市的當下，南美大豆貼水也整體面臨滯漲回落的風險，這預計將帶來國內(nèi)大豆進口成本的走弱壓力，疊加國內(nèi)后期高大豆到港及壓榨，豆油庫存拐點的到來不利于其輪動上漲。

　　綜合來看，國內(nèi)棕櫚油去庫顯著放緩極大削弱資金逼空近月的意愿，隨開齋節(jié)結束，棕櫚油產(chǎn)量端擾動減弱伴隨著季節(jié)性增產(chǎn)開啟，近期產(chǎn)地報價松動并引發(fā)國內(nèi)新增買船，這不利于棕櫚油期價繼續(xù)上行。近期的兩份USDA報告未帶來進一步利好，短中期CBOT大豆承壓于1200美分下方，阿根廷新豆上市及中國買需減弱制約南美貼水走勢，在后期國內(nèi)大豆壓榨回升及豆油累庫預期下，豆油難以繼續(xù)帶動油脂上漲，預計油脂滯漲回落的風險增加。然而，短期地緣政治因素可能帶來較大擾動，需提防巴以沖突升級帶來的單邊上漲風險，可關注遠月油脂間價差修復及油粕比階段性回落的機會。

　　研究員：石麗紅

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